在澜沧古茶传出拟上港交所的消息之后，八马茶业股份有限公司（以下简称“八马茶业”）的上市进程也走到了尾声——在递交第三轮问询回复之后，没过几天，八马茶业主动撤回了申报材料，正式终止本次IPO。目前为止，A股尚在排队坚持中的传统茶企只剩下沪市主板的中国茶叶股份有限公司（以下简称“中茶股份”）一家，最近一次预披露更新是在2021年2月。
三轮问询函里，八马茶业的创业板定位与行业分类被反复问及。公司于2015年11月至2018年4月在新三板挂牌期间，所属行业定位为“精制茶加工”，本次申报时公司主营业务描述调整为“主要从事茶及相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务”，行业定位为“食品、饮料及烟草制品专门零售”。“酒、饮料和精制茶制造业”属于创业板负面清单禁入行业之一，而公司及中介机构坚持认为八马茶业不属于该行业。然而，八马茶业在招股书中选取的同行业可比公司中茶股份、澜沧古茶申报时的行业分类均为“酒、饮料和精制茶制造业”中的“精制茶加工”。公司称，中茶股份、澜沧古茶是基于主营业务及主要产品所选取的可比公司，“基于经营模式及销售渠道”所选取的可比公司是良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）、品渥食品（300892.SZ）与来伊份（603777.SH）。
公司称，除定制采购外，公司生产模式大体可分为自主生产与自主分装。自主生产模式下，公司通常参与整个精制茶加工环节，并在拼配、烘焙等核心环节发挥自身技术优势；自主分装模式下，公司采购的茶叶半成品已经合格供应商按照既定要求完成精制加工，具有定制属性，公司在采购后仅需进行拣杂（如需）、包装工序，不属于精制茶加工，两种模式下所产生的收入可以明确区分。以2021年收入结构为例，定制采购、自主生产与自主分装模式下的收入分别占主营业务收入的56.43%、30.24%与13.04%。公司认为，2019年至2021年公司以定制采购的方式所产生的的主营业务收入占比均超过50%，定制采购并进行销售为公司的主要经济活动，因此公司所处行业应当为“F522 食品、饮料及烟草制品专门零售”。
但是若将自主生产与自主分装模式合并计算，营收占比近年来就在40%~45%，毛利占比更是一度超过50%。问询函中八马茶业应审核机构要求列出了2015年至2021年的分类营收占比与毛利占比。可以看到，在2015年自主分装模式产生的收入仅占2.52%，毛利占比仅为1.50%，推算毛利率仅为32.71%，与定制采购、自主生产50%左右的毛利率格格不入；而到了2021年，自主分装模式产生的收入占比就达到了13.04%，毛利占比达到了13.36%，毛利率56.23%，比定制采购的毛利率47.97%还高，发展极为迅速。
而为公司的“定制采购”供货的供应商，也令人生疑。2021年新进入前五大供应商的勐海县信记茶叶有限公司，不仅与八马茶业子公司云南信记号重名，连地址都是一模一样的“云南省西双版纳傣族自治州勐海县勐海镇曼尾村村委会曼垒村民小组”。而这家成立于2014年的勐海县信记茶叶的实控人、法人代表杨志辉，名下还有一家“长沙市雨花区八马茶业店”，成立于2005年，目前仍为存续状态。杨志辉关联的另一家“勐海信记茶叶有限公司”，与如今的“勐海县信记茶叶有限公司”仅有一字区别，成立于2007年，注销于2014年，杨志辉持股30%，而持股70%的股东正是八马茶业实控人之一王文彬。2014年注销了“勐海信记茶叶”，转头又成立了“勐海县信记茶叶”，区别在于，从明面上看，王文彬与杨志辉再无任何关系。而2014年，正是八马茶业挂牌新三板的前一年。
勐海信记茶叶信息 图源：天眼查
2021年，八马茶业从杨志辉处采购了3266.17万元的普洱茶定制成品茶，按照当年普洱茶59.53%的毛利率计算，这批普洱茶的销售金额约为8070.60万元。如果将这8000多万元从“定制采购”挪到“自主生产”，自主生产模式产生的收入比重将达到34.94%，加上自主分装产生的13.04%后将达到47.98%，相应定制采购产生的收入比重将下降至51.73%，与行业划分依据的50%标准极为接近；定制采购的毛利占比更是将下降至44.21%。
某资深业内人士表示：“茶叶行业有几个比较难核查、难规范的属性，就是价格波动特别大不好判断，它不是标准化产品，摆在你面前的这斤茶叶到底值几十块还是值几十万不好说，明前龙井和其他时间采摘的龙井价格就是天差地别；供应商也是个体户居多，非常分散，给核查监督造成了很大的困难。”
2019年至2021年，八马茶业分别实现营业收入10.23亿元、12.66亿元与17.44亿元，同期净利润分别为9087.61万元、1.16亿元与1.63亿元。
